老王出品：一文读懂证券业第三方存管和证券托管模式

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开过证券账户的读者一定都听说过存管银行，在证券开户时就必须绑定一家存管银行作为资金出入账户。各位有所不知的是，这个存管银行在证券业还有个更重要的作用：监督投资者资金在券商的封闭运行。这么说，大家可能不太理解，不要急，老王这就带大家一起读懂证券业。

本文目录：

几个基础概念介绍

证券托管模式介绍

“第三方存管”模式

证券业发展简史

第三方存管运作模式

第三方存管的优缺点

证券托管模式的优缺点

就像硬币一样，证券业也分两面：一面是证券，一面是资金，即所谓“一手交钱一手交货”。下面我们先来看证券这一面。在介绍前，我们先了解几个概念：证券，证券发行和登记，证券托管，证券存管，证券清算和结算。

什么是证券

我国《证券法》[1]第二条规定：在中华人民共和国境内，股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易，适用本法;本法未规定的，适用《中华人民共和国公司法》和其他法律、行政法规的规定。政府债券、证券投资基金份额的上市交易，适用本法;其他法律、行政法规另有规定的，适用其规定。证券衍生品种发行、交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定。

点评：目前我国证券法对证券的定义还比较狭窄，按照发达国家的法律，被普遍认为是‘证券’的任何权益和票据都算证券。

证券发行和登记

证券发行指的就是由谁来发行证券，比如上市公司。但发行并不等同于登记，在没有中央证券登记体系前，证券的登记是由各机构内自行操作。随着证券的发展，各国都逐渐形成了一个或多个中央证券登记体系。目前我国证券市场的登记业务主要就分为三个部分[2]：

一是交易所市场的证券登记由中国结算负责办理，其依据是《证券法》第157条规定：“证券登记结算机构履行证券持有人名册登记职能”。

二是银行间市场的债券登记由中央国债登记结算有限责任公司（以下简称“中债登”）负责办理，其依据是中国人民银行令[2009]第1号《银行间债券市场债券登记托管结算管理办法》第7条规定：“债券登记托管结算机构在债券登记、托管和结算业务中履行债券登记职能”。同时，银行间市场清算所股份有限公司（以下简称“上海清算所”）经中国人民银行批准于2009年11月成立，提供一些银行间市场的信用风险缓释凭证（CRMW）、超短期融资券（SCP）、非公开定向债务融资工具（PPN）、信贷资产支持证券（ABS）、非金融企业集合票据（SMECNII）、非金融企业资产支持票据（ABN）等产品的创设（发行）登记服务。

三是证券投资基金的登记业务由各基金管理人自行办理或委托中国结算办理，其依据是《证券投资基金法》第66条规定：“开放式基金的基金份额的申购、赎回、登记，由基金管理人或者其委托的基金服务机构办理。”

因此，简单说目前我国有三个中央证券登记体系：证券交易所的中登公司，银行间债券的中债登公司和上海清算所。场外产品（如开放式基金）则由各基金管理人分散登记。

证券存管（Depository）和证券托管（Custody）

在20世纪60、70年代，由于交易量不断增加，纸质证券的移动交付不仅费时费力，而且经常出现差错，难以满足投资者的交易需要。由此产生了纸质证券在结算交付时的非移动化，并进一步导致对纸质证券进行集中保管，由此各国陆续建立了中央证券存管体系。在中央证券存管体系形成后，证券市场事实上存在两种责任义务关系不同的证券托管：一种是投资人与证券中介机构（证券公司或商业银行）建立的托管关系；一种是中央证券存管体系中参与人与CSD（Central Securities Depository，中央证券存管机构）间的保管关系。习惯上证券业界将后一种托管称之为“存管”。

简单点说，投资者与证券公司之间是证券托管关系，而证券公司与CSD是证券存管关系。存管强调保管，因此证券存管一般和证券登记是同一个机构；而证券托管则强调的是代客管理，其通常包含三个特征：一是代客户持有证券，即对客户证券的保管；二是维护客户的账户；三是为客户管理证券并提供资产服务。

证券清算和结算

清算是指确定交易双方资金和证券交换责任的过程，包括发送和收取结算指示、匹配、确认、校正以及在净额方式下的清分与轧差等结算前的各项准备；而结算是证券与资金在交易双方之间的正式交割过户。

介绍完几个基本概念后，下面我们进入正题：证券托管和资金托管。

证券托管模式

目前国际上成熟的资本市场的证券持有和托管模式，大致可分为以下三类[3]：

一是以多级托管间接持有模式为主，包括美国、英国、德国和我国的香港地区。在这种持有模式下，客户与证券中介机构之间直接发生法律关系，中介机构与CSD或发行人之间直接发生法律关系。各方的权利义务关系较为清晰，证券中介机构开展业务创新相对灵活，市场风险也较为分散。

简单的说，投资者证券账户由各中介机构自行开立，没有统一证券账户。

二是采用附带“看穿机制”的多级托管间接持有模式，如我国台湾地区。在这种托管模式下，投资者证券由证券中介机构托管，证券中介机构将证券交由CSD集中保管，CSD作为其保管

证券的名义持有人登记在发行人股东名册上。CSD在为证券中介机构开立的总账户下为证券中介机构的客户开立二级明细账户。

简单的说，投资者证券账户由CSD统一开立，且会挂在中介机构的总账户下。

三是以澳大利亚为代表的采用一级托管直接持有模式。在该模式下，CSD自身既是证券登记机构又是证券存管机构和证券结算机构，为参与证券市场交易的所有投资者开立证券账户，保管实际投资者持有的证券，并在证券交易结算时直接为投资者办理证券过户。

简单的说，投资者账户由CSD统一开立，且和中介机构无关。

那么，目前我国是哪种证券托管模式呢？

我国《证券法》第111条规定，“投资者应当与证券公司签订证券交易委托协议，并在证券公司开立证券交易账户，以书面、电话以及其他方式，委托该证券公司代其买卖证券。”，同时第166条规定：“投资者委托证券公司进行证券交易，应当申请开立证券账户。证券登记结算机构应当按照规定以投资者本人的名义为投资者开立证券账户。投资者申请开立账户，必须持有证明中国公民身份或者中国法人资格的合法证件。国家另有规定的除外”。同时，根据中国证券登记结算有限责任公司（简称“中登”）《证券账户管理规则》第1章4条，第3章18条规定，中登公司的一码通账户与子账户称之为证券账户。

从上述相关法律和规则，我们可以得出：证券账号特指中登公司开立的账号，证券公司为客户开立的账户“资金账号”不是证券账户，因此老王认为，我国当前应该属于第三种模式：一级托管直接持有模式。

“硬币”的另一面：资金

资金面内容相对比较少，就一个重点：第三方存管模式，以及它是如何让银行能监督投资者资金在券商的封闭运行。

“第三方存管”模式

第三方存管全称是“客户交易结算资金第三方存管”， 2006年修订的《证券法》第139条中规定：证券公司客户的交易结算资金应当存放在商业银行，以每个客户的名义单独立户管理。简单的说，第三方存管就是“券商管证券，银行管资金”。

第三方存管是中国特有模式，为什么会发展出这种结构呢，下面我们先看一段证券业的简史[4]。

证券业发展简史

我国第一家证券公司是1987年9月27日经中国人民银行批准，深圳市十二家金融机构出资组成了全国第一家证券公司——深圳经济特区证券公司。

1990年，1991年上海和深圳交易所先后正式成立。

1995 年《商业银行法》确立了我国金融业分业经营的格局，大量的证券经营机构从商业银行和信托投资公司剥离出来，成为独立的证券公司。

1998 年《证券法》的颁布，最终确立了证券行业的产业属性、产业范围、经营主体等产业要素。

1992-2001年证券行业得到了极大的发展，在这段时期，像今天常被讨论的证券T+0交易、无涨跌停限制都有做过尝试。同时随着行业的快速发展，证券行业也积累了很多的问题，像内部人控制现象严重，缺乏最起码的资产隔离机制和客户资产保护意识，同时信息不透明、不对称，外部监管难以到位，在此时期证券市场作为最佳利益输送渠道的功能也体现得淋漓尽致。到了2003年年底至2004年上半年，这些风险呈现集中爆发态势，随着像华夏证券，南方证券，大鹏证券等龙头证券公司的破产清算，证券公司面临自产生以来的第一次行业性危机。

为了规范2004年1月，国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，开始实施了全行业基础性制度的大变革，包括全面推行了客户资金的第三方存管和客户账户的全面清理规范，并在2006年1月1日正式实施新修订的《证券法》正式将第三方存管模式写进法律，成为证券行业的基础性制度。

了解了第三方存管模式的来源后，下面老王再带大家一起了解下这个模式是如何运行的[5]。

第三方存管运作模式

1．第三方存管开通

投资者在证券公司开立证券资金账户后，选定一家银行作为其证券资金账户的存管银行，指定客户的一个银行结算账户与其证券资金账户建立银证转账对应关系。

证券公司通过该资金账户对客户证券交易委托进行验资控制、资金清算、权益分派、税费和利息计付，并提供资金存取、查询和对账服务。存管银行依据证券公司提供的证券资金账户信息，以客户名义设立簿记客户证券资金变动信息，且与证券资金账户一一对应的客户资金管理账户。

2.银证转账

投资者通过银证转入和转出，将资金在银行账户和证券账户内相互划转。

3.证券交易

投资者向证券公司下达证券委托买入指令。证券公司校验其客户证券资金账户余额充足并向银行申请资金冻结控制后，将客户的证券买入指令提交证券交易所。

为了帮助大家理解这一段，老王画了个草图，如下所示。由于时间有限，画的不好请各位读者见谅

4.证券结算

日终证券公司根据客户证券交易的成交结算、权益分派、税费等信息，对客户证券资金账户进行资金清算和交收；证券公司向客户提供证券交易、证券资金账户的查询和对账服务。客户销户或季度结息时，证券公司按照规定利率对客户证券资金账户计付利息。

据老王了解，具体的证券结算过程大致如下[6]：1）登记结算公司从交易所接收交易数据后，对各证券公司交易日的所有证券买卖按净额结算办法进行扎差处理，产生一个清算净额。2）登记结算公司直接在其结算帐户上进行证券交收，并向交易所发送有关托管数据。3）登记结算公司向银行发送资金清算净额，指示银行划账。4）登记结算公司向证券公司发送托管数据和清算交收的通知，证券公司通过银行向其在登记公司的清算备付金帐户划出、划入资金。5）证券公司总部与所属证券营业部之间的资金清算。6）营业部与投资者之间的资金结算。其中1-4步由证券公司，中国证券登记结算有限责任公司（简称“中登”），存管银行共同完成，第5，6步则由证券公司自行完成。

5.客户资金集中独立存放、封闭运行

证券公司在存管银行开立客户资金汇总账户，报经证监会核准后启用，用于集中存放客户证券资金账户中的资金。客户资金汇总账户与证券公司的自有资金账户完全隔离，不得向自有资金账户划款，由银行监督汇总账户的资金封闭运行。

文章最后

到此，我们就基本都介绍完了。在本文的最后，老王还想讨论下现有模式的一些优缺点。

第三方存管的优缺点

不可否认，第三方存管极大地保障投资者资金的安全，但证券行业发展到现在，三方存管模式的弊端也逐渐显现：

1.银行日益强势，挤压券商的发展空间

在传统模式下，投资者将资金存入证券公司，获得的是活期存款利息；证券公司将资金转存银行，获得的是金融机构同业存款利率，其间利差属于证券公司的收入。实行三方存管模式后，银行还向证券公司收取高额托管费用，导致证券公司不仅利差收入减少，营运成本支出也增加了很多。而且目前的第三方存管模式只有银行监督券商，如果银行作恶，投资者资金一样难以得到保障。

老王认为，随着金融开放程度的提高，以及国内证券业逐渐过渡到财富管理阶段（财富管理业务要求能对客户资产的主动配置和管理），第三方存管模式已逐渐难以适应国内券商的发展需求了。

证券托管模式的优缺点

在我国，交易所在成立初期就直接承担了交易、清算和过户的全部职能，并且直接面向投资者服务。证券公司仅仅是履行一个证券经纪商的职能，代理客户参与交易所的场内交易。

这种证券交易和清算交收效率的提升在当时的市场环境下，对于证券交易和证券市场的发展无疑有着巨大的促进作用，但同时也使得证券公司丧失了培育各种基础功能的机会。

1.严重限制了券商的未来发展

在现行的《证券法》中，中登公司控制了客户证券账户的贷记权，证券公司难以做到国际通行托管业务中“代他人持有和管理证券”，导致我国证券公司能为客户提供的证券托管服务非常有限。老王认为，这是我国券商同质化严重的重要原因之一，在这种托管模式下，券商只尽到了托管服务的义务，却未得到托管相应的权利，导致很多业务难以开展。

欢迎各位读者和老王交流，如需相关资料，请留言。

参考文献：

[1]中华人民共和国证券法

[2]证券市场托管体系的基本概念

[3]发达国家（地区）托管体系对我国的借鉴意义

[4] http://blog.sina.com.cn/s/blog_51bfd7ca0102x54s.html

[5] 夯实券商五大功能 为创新奠定基础

[6] 中国证券登记结算最佳模式研究